《港湾商业观察》黄懿

4月17日，深交所发布关于深港通下的港股通标的证券名单调整的公告，因恒生综合中型股指数实施成份股调整，根据《深圳证券交易所深港通业务实施办法》的有关规定，港股通标的证券名单发生调整并自2024年4月17日起生效，将维达国际调出港股通标的证券名单。

4月2日，维达国际(03331.HK)发布公告称，截至当日下午4时，亚太资源集团已经收到维达国际约90.98％已发行股份的有效要约接纳，亚太资源集团及其一致行动人已经持有维达国际约11.87亿股份，合计占其已经发行股份的98.68％。亚太资源集团预计将在今年8月完成对维达国际的强制性收购，届时维达国际将撤销上市地位。

在港股上市近17年，维达国际退市已成定局。维达纸业(中国)有限公司为其国内运营主体。

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私有化利弊兼有

2023年12月，收购方印尼金鹰集团旗下的亚太资源集团以每股23.50港元的价格从Essity集团和李朝旺手中要约收购约72.61％的股份，收购资金为261港元。在这之后，亚太资源集团继续向公众股东发起现金要约收购，合计顺利拿下90.98％股份，加上其一致行动人Beaumout持有的7.69％股份，合计持股约98.68％。接下来，亚太资源集团将强制性向公众收购剩余股权，从而私有化维达国际。

中央财经大学副教授刘春生向《港湾商业观察》指出，“亚太资源集团将维达国际私有化，原因有很多，首先从公开资料来看，维达国际近年来的净利润增速下滑，毛利率和净利率也都呈现下降趋势。所以，亚太集团可能认为通过私有化，能够更加灵活的调整公司的经营策略或者发展方向，通过优化配置资源，可以改善公司的财务状况。其次，亚太资源集团可能希望通过私有化进一步巩固对维他国维达国际的控制权，以便能够更好地实施业务整合。而且，私有化也可以避免公开市场短期波动给公司造成的不利影响，使公司能够更加专注于这个长期的发展。”

“私有化本身有利有弊，有利的地方在于可以提高公司的决策效率，降低信息的披露成本，避免市场短期波动给公司经营带来的一系列影响。但是，私有化也会造成比如说公司流动性降低，供需渠道受限这些问题。”

对于维达国际而言，刘春生指出，“一般来说呢，私有化本身并不会直接影响品牌价值和口碑。但是，如果亚太资源集团在私有化之后，对维达国际的经营策略、产品质量或者服务方面做出调整的话，可能就会影响到消费者对于这种品牌的认知和信任，所以，亚太资源集团在私有化后，还是需要注重品牌建设和消费者体验，确保维达国际这种品牌的价值和口碑，能够得到维护和提升。同时，维达国际也需要通过不断的提升产品质量和服务水平，来巩固和扩大市场份额，赢得消费者的信任和支持。”

不仅在股权架构上将发生变化，维达国际的创始人也出现了职位更换。

3月11日维达国际向公众发布公告，内容涉及公司高层管理的关键变动。根据该公告，李朝旺先生，自公司成立以来一直担任董事会主席的重要人物，已决定从这一职位上辞职。

此外，虽然李朝旺不再担任管理和监督角色，但他仍将作为执行董事继续留在公司。这表明他并未完全切断与维达国际的联系。公告中还特意强调了李朝旺与董事会之间不存在意见分歧，并且他的辞任不会对股东和香港联合交易所有限公司造成任何需要特别注意的事项。

02

Essity集团离场将带来高额专利权费

公开资料显示，2007年7月，维达国际在港交所上市。上市之后，维达国际曾经历过一次易主。2013年9月，瑞典企业爱生雅集团通过要约收购的方式，以86.48亿港元的价格收购了维达国际近3亿股股份，持股比例达51.40％，并从第二大股东上升为控股股东，此后，维达国际的控股股东则是从爱生雅集团分拆出来、独立上市的Essity集团。

2023年4月，Essity集团宣布，为减少日用纸巾的销售占比，其决定对维达国际及其欧洲自有品牌日用纸巾业务的所有权进行战略审查。

而Essity的退出，对维达国际造成不小的影响。

公开资料显示，维达国际拥有高端生活用纸品牌包括维达棉韧奢柔系列以及得宝系列、高端专业卫生品牌多康、女性个护品牌薇尔、失禁护理领域品牌添宁和包大人以及马来西亚婴儿纸尿裤品牌Drypers等。

而在2023年半年报中，维达国际曾重点指出，公司营收的正向增长主要是受益于产品组合提升，包括高端品类持续增长，尤其是得宝品牌。

与此同时，上述大部分品牌都来自Essity的授权，根据新的特许协议条款显示，于2015年10月28日，Essity集团控股之全资附属公司Essity Hygiene and Health AB(前称为SCAHygiene Products AB，下称“Essity HH”)与维达国际订立知识产权及技术特许协议(“特许协议”)，据此，Essity HH向维达国际授出特许权，以于若干地区内就其个人护理及纸巾产品业务使用由Essity HH使用之若干品牌(如得宝及添宁)，及就生产个人护理及纸巾产品使用若干专利、技术及相关知识产权。

该条款还提及，特许协议于2016年4月1日(“特许协议生效日期”)生效，并应持续至根据其条款终止为止。根据特许协议之条款，维达国际于特许协议生效日期后首9年无须向Essity HH支付专利权费或特许权费。

也就是说，大约到2026年，维达国际需要开始就使用全球品牌及得宝品牌的特许权支付相关专利权费。

换句话说，维达国际目前的高端系列且盈利产品依赖于购买专利，而其自身并未有类似定位的专利产品，作为一家在国内已发展多年的老牌纸巾品牌，又何尝不是一种“不上进”？未能抓住已有的品牌影响力和知名度，未能及时研发出和推广出自有的高端品牌线，又何尝不是一种“错过市场”？

03

净利润连年大降，纸浆报价一路走高

除了自有品牌建设的匮乏，此次维达国际退市，更多是受到营收增速下滑、净利润和净利率的快速下滑等因素的影响。

2021年至2023年，维达国际的收入分别为152.7亿、173.5亿、181.2亿，其营收增速分别为13.11％、3.97％、2.99％；归属净利润分别为13.40亿、6.31亿、2.29亿，其归属净利润的增速分别为-12.59％、-56.91％、-64.14％；毛利率分别为35.32％、28.24％、26.26％；净利率分别为8.77％、3.64％、1.27％。

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从上述数据显示的下滑曲线来看，如果维达国际此次不出售，营收增速的负增长不无可能。

同一时期内，维达国际的销售及推广费用分别为30.02亿、34.28亿、35.26亿；行政开支分别为7.83亿、8.14亿、9.41亿。可见其成本把控也存在不少问题。

相比于销售成本和行政成本，原材料成本对纸业的影响更是无法控制。

公开资料显示，纸浆的价格自2020年11月以来持续上涨，2020年11月纸浆报价约4583元/吨，2021年底在5500-6000元/吨徘徊，2022年底现货报价已涨到7400元-7800元/吨。进入2023年，虽然纸浆价格出现大跌，但在年底又反弹至中位水平，最后一个自然月的均价都在6000元/吨左右波动。今年3月以来，受到芬兰罢工的影响，全球木浆价格持续攀升，造纸行业迎来新一轮成本上涨。

华经产业研究院发布的《2023年中国生活用纸行业市场研究报告》显示，纸浆是生活用纸生产过程中的主要原材料，在生活用纸的生产成本中的占比约50％-70％。因此上游纸浆价格的细微波动，都会影响到下游企业的收入和利润。

公开资料显示，国际纸浆品牌外盘价格飙升，智利Arauco公司木浆外盘报价再创新高。5月份针叶浆银星报价达到820美元/吨，相比上月上涨40美元/吨；阔叶浆明星报价740美元/吨，亦上涨30美元/吨；本色浆金星报价690美元/吨，与上月持平。UPM公司向中国客户报价针叶浆面价为850美元/吨，受芬兰罢工影响，供应量减少。国内橘叶浆主力企业亚太森博重启检修装置，供应增量，但受进口浆价高位影响，现货价格依旧坚挺。原纸厂家节前备货需求增加，对原料采购需求略有改善。供应紧张叠加部分纸厂需求平淡，纸浆市场短期内预计区间震荡为主，需关注新一轮外盘价格及原纸厂家采购需求情况。

截至4月29日，山东地区纸浆现货价格报价6400.00元/吨，相较于期货主力价格(6394.00元/吨)升水6.00元/吨。

同日，南华期货针对纸浆报价指出，“上周五(4月26日)纸浆期货价格小幅震荡走势，持仓量减少，以多头减仓占优。技术上看，日K线沿20日均线支撑重心略微上移，MACD出现顶背离，价格上方有一定压力，预计短期偏强震荡为主。当前纸浆上下游驱动背离。上游供应端由于之前罢工及检修等因素减量供应，纸浆外盘报价上涨，进口利润支撑国内纸浆价格并向上驱动。国内纸张终端需求偏弱表现驱动向下，成品纸涨价较难落实，纸张利润持续走弱。周度国内纸浆港口库存增加，成品纸开工率小幅下降，对纸浆上行空间形成制约。综合来看预计短期纸浆偏强震荡为主。”

如果说维达国际在私有化后，亚太资源集团可以对其营销成本和行政成本进行调整，那对纸浆成本依然是无法控制的。与此同时，对于即将到来的高额专有权费用今日大盘小盘全新评论，内忧外患下的维达国际仍是不容乐观。(港湾财经出品)